巴曙松：从金融危机看中国金融市场发展

中国在此次金融危机中的良好表现引起了广泛的关注，如果从理论上来尝试进行总结的话，中国的金融体系始终以一种审慎的态度服务于实体经济的需求，而对投机性较高的市场保持谨慎；中国的金融监管体系对于金融机构的风险管理能力、特别是杠杆率有着严格的要求，这一点与此次危机中一系列大型金融机构所具有的过高的杠杆率和主动承担的过高风险形成鲜明的对比。可以预计，中国的金融体系在参与国际金融市场活动时，也会始终持一种服务于实体经济需要、同时相对审慎的稳步推进的策略。

从IMF数据看，2007年全球GDP为54.5万亿美元，经济体规模从大到小依次是：欧盟（15.7万亿美元）、北美（15.2万亿美元）、亚洲（11.8万亿美元，但是除去日本只有7.5万亿美元）。全球的金融资产，包括银行资产、债券和股票，共有229.7万亿美元，相当于GDP的421%，其中欧盟的比例最高，为GDP的549%，北美为442%，亚洲接近全球平均水平，为419%，但是除去日本只有370%。换句话说，亚洲金融资产的杠杆水平远不及美欧那么高，这也从侧面反映了亚洲的金融市场不够发达。

在目前的国际货币体系格局下，中国的选择面临不少的挑战。从目前的研究看，大致可以从三个方面来进行推进：

当前重点

通过促进中国经济结构转型和本土金融市场发展，来促进全球货币体系的逐步改进，支持全球经济从金融危机中尽快恢复。

为了应对金融危机和经济衰退，中国实施了积极的财政政策和适度宽松的货币政策。从目前的效果来看，在及时推出的政策带动下，中国经济率先复苏基本已成定局，这对于支持全球经济复苏发挥了十分重要的作用。例如，中国的经济增长带动了大量的进口，对于稳定全球资源市场和促进国际贸易恢复发挥了十分重要的带动作用。同时，从国际货币体系平衡的角度看，中国还可以从促进经济转型和本土金融市场发展方面，来促成国际金融市场的平衡。

在实体经济领域，要促进经济结构转型，加速推进城市化，促进消费和内需的增长。

2008年底以来，中国经济的复苏可以说完全由内需推动，出口对中国经济的带动作用为负值（2009年上半年中国经济增长7.1%，其中内需贡献10个百分点，而出口贡献负2.9个百分点），中国经济的内生性和可持续性明显增强。实际上，家庭消费一直是中国经济的一台主要引擎，它也是中国实际GDP增长的第二大贡献因素。在1988-2007年间，家庭消费平均为每年的实际GDP增长贡献了3.5个百分点，而同时期投资的贡献率为4.0个百分点。为了应对此次金融危机，中国政府大力推动社会保障体系的建设，促进农村地区的消费，使得中国的消费增长在危机中并没有出现明显下滑。同时，中国经济增长的区域不平衡格局明显改善，此次经济增长，中西部地区增长高于东部沿海地区。同时，中国通过在金融危机时期加速推进城市化，不仅有效带动了内需，而且增大了对国际市场的进口，对全球经济的稳定发挥了十分积极的作用。

在金融领域：推动本土化金融市场发展，促进国际收支平衡。

从特定角度看，这次发源于西方发达国家的全球性金融危机，是新兴市场几十年来第一次没有成为“金融风暴中心”，其主要原因就在于西方发达国家家庭、企业与金融机构的过度杠杆化：家庭过度借贷和过度支出、金融机构高风险的借贷活动等。这种“过度杠杆化”本质上反映了发达国家实体部门与金融部门的不对称。金融的发展大大超过了实体经济的发展，金融创新背离经济发展的现实需要，金融工具异常复杂，庞大的影子银行体系长期游离于监管者的视野之外。

然而，新兴市场的状况却恰恰相反。在过去的几十年里，中国等新兴市场实体经济发展很快，国内金融业的发展虽然取得了明显的进展，但是依然需要继续发展。事实上，正是因为中国本土金融市场不够发达，才使大量储蓄和国际收支盈余流出到国际金融市场，从而面临“资产错配”和“货币错配”风险。同时，中国特定的经济结构和发展阶段，以及中国富有活力的增长空间，使得中国可能会在较长时期内面临贸易和资本流入的双顺差格局。理论和实践都表明，这种国际收支不平衡格局的校正，不可能完全依靠汇率的调整，而更多地需要推动国际收支结构的调整。从中国的角度来看，积极推动居民和企业的对外投资，也是一个重要的平衡策略。目前中国在居民和企业对外投资上的管制已经大幅放松，从趋势看，这种放松的空间还广泛存在。

中期重点

积极参与亚洲区域金融市场的发展，促进国际货币体系区域格局的改进。

全球金融动荡对东亚地区的一个重要启示就是：反思和重构本地区的货币体系和金融架构，这是东亚新兴市场参与未来国际货币体系重建的必备前提。然而，从目前的情景看，东亚地区在跨国货币合作、汇率制度的选择与货币政策独立性方面要进行合作还有很长的路要走，与欧洲货币一体化的蓝图相比，东亚差距甚大。然而，此次危机同时提醒全球以及亚洲国家，东亚区域经济与货币、金融合作具有积极的意义。

尽管目前东亚尚未达成正式的货币合作协议，但是亚洲金融危机以后，东亚地区在汇率和货币合作方面其实已经取得一些进展。东亚金融危机之前，全球的产业转移，使得当时基本上所有的东亚货币都采取盯住美元的汇率制度。美国是亚洲商品的最终消费者，美元也是亚洲最主要的贸易结算与投资货币。东亚金融危机对这种非正式的货币与汇率合作带来重创，并迫使包括中国在内的东亚多数国家开始积极调整，并逐步转向参考一篮子国际货币等其他形式的货币制度；更为重要的是，东亚经济体也开始尝试与本地区的其他货币保持联系。

可以预测，从中期趋势看，全球储备制度将逐步从一种储备货币向多种储备货币转变，尽管这是一个缓慢的过程，但是应当已经逐步成为趋势。对于东亚而言，这意味着一种艰难选择，这需要东亚经济体能够在正式货币与金融市场合作方面实现大的突破。从亚洲金融界的研究看，已经出现了不少类似的研究和讨论，例如，成立亚洲货币基金组织和亚洲的中央银行，负责促使各个国家在汇率政策方面达成一致性安排，并为出现金融或国际收支危机的国家提供资金支持，发挥最后贷款人角色。还有的研究建议考虑“区域中心货币”的可能性。同时，推动亚洲本土金融市场的发展也十分重要。

长期重点

稳步推进人民币国际化，积极参与国际货币体系改革与重建。

从发展趋势看，中国经济的国际化程度在迅速提高，这就在客观上需要一个国际化的货币。

因此，人民币的国际化是中国经济发展中必然需要完成的重要任务之一。而人民币的国际化，不仅对中国经济的发展，而且对全球货币体系的更为均衡，都会发挥积极的作用。

金融危机以来，中国加快了区域货币合作的步伐，开展了人民币跨境结算试点，推动货币互换，扩大人民币海外发债规模，人民币已被广泛用于中国周边经济体与中国之间的跨境边贸结算，人民币的境外市场也在逐渐形成，人民币国际化迈出重要步伐。

未来，人民币区域化和国际化应当会循着这一趋势逐步推进，并在完成国际化之后，共同承担作为一个储备货币所应当承担的职责，促使国际货币体系更为稳定健康。

纵观全球金融市场，经过全球经济体的共同努力，全球经济已经度过最为艰苦的时期，逐步步入复苏之途。

在经历了一次百年一遇的金融危机之后，加强对危机的反思，促进不同经济体之间的对话与合作，建立一个更为公平合理的国际货币体系，对于下一步的全球经济和金融市场发展，无疑具有十分重要的意义。