易宪容：金融创新理论及方式需要全面革命

目前是该全面反思金融创新理论及方式的时候了，我们不仅要反思当前这种金融创新对金融市场发展的重要性，更重要的是要反思现行的金融创新的负面影响，反思这种金融 创新对金融风险的放大效应及对投资者利益的侵害，并要思考在现行的法律基础上，如何对金融机构利用这些金融创新工具进行欺诈的行为进行全面诉讼。

最近，在国内外金融市场发生了两件较大的事情，一件是中国国资委9月7日发布声明，公开表示国资委正在对油料结构性期权交易情况展开调查，公开支持从事油料结构性期 权交易的部分中央企业运用法律手段维权。近期，从事油料结构性期权交易业务的部分中央企业向交易对手致函，表示鉴于对该项业务的内部调查正在进行，其保留追索权利。媒 体报道说，目前有六家外资银行和投行收到了相关的法律函。

另一件事情是，9月2日，针对阿布扎比商业银行等集体诉讼摩根斯坦利、穆迪、标准普尔等公司的案件，纽约法院法官希德林作出了有利于阿布扎比商业银行的裁决。一场针 对华尔街投资银行和评级公司的诉讼狂潮，将有可能被引发。

这两件事情，看上去不相同，但其实质都一样，即当前不少金融机构以金融创新为幌子，设计出各种各样的所谓金融创新产品来侵害投资者的利益。特别是当这些所谓的金融 创新产品离基础资产越来越远、信息链越来越长的时候，华尔街的金融机构更是利用这种信息的严重不对称，采取各种欺诈手段与方式来侵害投资者利益，而且这种侵害往往会以 合理合法的面目出现，以至于投资者在严重亏损时，哑巴吃黄莲有苦没法说。

上述两件事情说明了各国的投资者已经开始觉醒，希望用法律的武器来保护自身的利益，来识破当前不少所谓金融产品特别是所谓结构性金融产品的本来面目。

我们可以看到，这次美国金融危机的根源，尽管可以找出一大堆各种各样的理由，但是从根本上说，其实质是通过影子银行把一种银行与客户的信任关系转化为完全用数学模 式建构起来的估值优化系统，而这种数学估值优化系统就是一个又一个的金融创新工具。它通过一系列的金融产品、金融工具、金融市场的创新来突破既有的金融监管体系，来掩 盖投资者所面临的巨大风险，使利润在这种无监管的过度金融交易过程中得到最大化。可以说，正是这些不同的金融创新及监管不足导致了金融机构过度交易、过度使用金融体系 而引爆了美国金融市场的系统性风险。

在此，我们必须对现代金融学理论进行反思。从1959年马科维兹开始的资产组合理论开始，现代金融理论的发展基本上是沿着一个简化而偏离现实的路径发展。这种理论假定 风险世界是处于一个风险正态分布的状态，因此，只要把一定的数学方程与统计技巧应用到金融市场，就能够建立金融模型来管理金融市场所面临的风险。特别是“冷战”末期， 大批科学家及物理学家进入华尔街后，金融工程学也开始成了“显学”。

在这样的背景下，大量与次贷有关的金融产品和金融工具开始涌现。但是，这些通过数学模型设计出的风险管理模式，在大数法则下是可以看到市场的某个片段，可往往会忽 略小概率事件；它能够把复杂经济关系简化为数量关系，或经济生活的数量化，但是却无法量化经济生活中人的所有行为。当经济生活中小概率事件发生时，当复杂的人的经济行 为不能够数量化与模型化时，那么通过这种金融模式所设计出的产品的风险也就无所不在了。

还有，这种以数学模型设计出的风险管理工具或金融创新工具，看上去科学客观，但实际上是一套客观依据不足、错误的匿名定价机制。对于前者，主要表现为大多数金融创 新产品的设计或创立都是以历史数据为主导，这些历史数据不仅连续性不足，而且都是过去发生的事情，它们要显示未来不确定性风险是不可能的。对于错误的匿名定价机制，是 指通过金融产品创新把个体身份与责任感从个人的行为中分离出来，然后给出十分离谱的金融产品定价。

在这样的机制中，金融创新成为一种卸责机制，即所谓的风险分散就是每一个当事人都希望创新一种金融产品，而该产品的风险让他人承担。比如，在影子体系中，贷款银行 通过证券化把原本长期持有的信贷资产卖出，这样就把信贷估值责任推卸到投资银行，而投资银行再以证券化产品的形式卖给最终的投资者。在这个过程中，表面上是分散风险了 ，实际风险并没有减少或消失，只不过这种分散的风险让他人来承担罢了。这时，由于投资者与这些金融创新产品的基础资产越来越远，他们也就无法识别及承担最终借款人信贷 违约风险。这样，不仅贷款银行把信贷违约风险卸责给其他金融机构，而且整个影子银行体系内的所有机构的所有人，共同卸责给一个非人匿名运算定价机制。

在这种情况下，投资银行的金融创新人员就以标准的金融风险管理模式，设计所谓金融创新产品让他人来承担风险。这时，金融创新产品成了一个人人卸责的工具。当一个市场的 所有当事人都在以金融创新的方式卸责风险时，金融创新产品不仅不能分散风险，反之成为制造风险的工具。特别是一些所谓与其利益相关的产品评级机构给这些金融产品贴上风 险的等级时，投资者就处于严重的信息不对称和严重被欺诈的状态，所面临的风险越来越大。而且，如果金融市场每一个当事人都在卸责时，不仅会导致金融风险责任的真空，也 会导致市场潜在风险越积越多、越来越大，系统性风险最终会爆发。

还有，当用金融创新模型把金融市场的生活完全数量化时，它不仅把人的丰富的经济生活变得机械化与科学主义化，而且还容易与拜金主义结盟而彻底摧毁现实社会的核心价 值，让人的贪婪本性横流，每一个人都成逐利工具或马克思所指出的被物所奴役的异化社会。可以说，近年来华尔街之所以成为贪婪人性的展现场所，同样与金融市场这种纯粹金 融创新模式化理论与思维方式有关。

因此，目前是该全面反思金融创新理论及方式的时候了。我们不仅要反思当前这种金融创新对金融市场发展的重要性，更重要的是要反思现行的金融创新的负面影响，反思这 种金融创新对金融风险的放大效应及对投资者利益的侵害，并要思考在现行的法律基础上，如何对金融机构利用这些金融创新工具进行欺诈的行为进行全面诉讼。

只有这样，才能保护投资者利益，才能重新认识当前金融创新问题的严重性，并在这样的基础上对金融学理论范式进行全面革命。否则，现代金融市场是无法走出目前的困境 与危机的。所以，我国要采取有理有节的方式来清理以往金融衍生品所带来的严重亏损，对那些华尔街金融机构欺诈性的产品及行为要采取全面诉讼与抵制，以此来保护我们的利 益。

来源：中国经济时报