陈斌：地方债大摸底：有限政府的契机

截至2011年底，全国共有国有及国有控股企业（不含金融类企业）14.47万户，资产总额85.37万亿，所有者权益29.17万亿。在土地出让金收入减少的情况下，以减持地方国企股权抵偿地方债是可取的方法。何况地方国企以竞争性行业居多，经营业绩要比垄断央企差许多，减持地方国企股权又响应了“新两个凡是”，可谓一石二鸟。

在没有统一债券市场的监督下，地方政府做了错误投资，只能下注之后才能看出来，这个时候大错已经铸成，就像各地的“工业鬼城”。在市场监督之下，某个地方政府出台一个政策，如果被市场解读为是坏政策，认为会影响其未来财务状况，专业机构就会调低对其债券信用评级，其债券的价格马上会下降（即收益率上升）。这样，地方政府会忌惮于市场的反应而减少刷政绩的短期行为。

这些年来，特别是2009年“四万亿”盛宴以来，市场与媒体对地方债的关注度呈指数级上升。投资者与公众关心与探讨地方债的整体规模、地方政府的偿还能力对引发债务危机甚至金融危机的可能性等议题，也并非无的放矢。毕竟，本轮席卷全球的金融危机即滥觞于美国的房屋按揭次级债危机。

仿佛印证了这样的关切，中央政府对地方债问题也越来越上心。不说别的，单说审计署对地方债的审计。2011年3月至5月对全国地方政府性债务情况进行普查，结果于2011年6月公布。2012年11月至2013年2月对36个地方政府的本级政府性债务情况进行抽查，结果于2013年6月公布。这才过多久啊，2013年8月1日，审计署开始对中央与地方政府性债务进行全面审计，10月底将见分晓。

这一次全面审计地方债，中央政府可未雨绸缪掌握关于地方债的精确信息，（一）对偿还问题与金融隐患及早应对。另外，中央政府也在考虑让地方政府走正门。例如，2013年9月初，财政部称将代理发行260亿元地方债。允许地方政府向市场公开发债是绕不开的。但这不止是融资模式的改变，更意味着发展模式与治理模式的改变。（二）是地方政府有限责任化与法治化的契机。

地方债规模有多大

大家都在猜测中国地方债的整体规模有多大。因为没有精确的市场数据，中央政府对地方债的普查或抽查结果，是大家爱直接引用或至少作为参考的。

2011年6月审计署公布的普查结果为：截至2010年底，全国省市县三级地方政府债务余额107174.91亿元。2010年中国GDP现价总量为401513亿元（最终核实数），这意味着2010年省市县三级地方政府债务余额占GDP的26.7%。与印度有一比，印度地方政府债务约占GDP的28%。但与美国比明显高了，美国州及地方政府债务约占GDP的16%。

2013年6月公布的对36个地方政府（15个省、3个直辖市本级及这些省级政府所属的15个省会城市本级、3个市辖区）的抽查结果为：截至2012年底，36个地方政府本级政府性债务余额38475.81亿元，比2010年增长12.94%。将这一增长率外推，可知：截至2012年底，全国省市县三级政府的地方债余额为12万亿多一些。2012年我国GDP现价总量为518942亿元（初步核实数），这意味着2012年省市县三级地方政府债务余额占GDP的23%，相对于两年前还降了一些呢，情况变乐观了？

华泰证券于2013年3月发表的研究报告，根据一些数据合理外推地方债规模，这些数据包括但不限于：（1）银监会数据显示，截至2012年底，地方政府融资平台贷款为93035亿元；（2）截至2013年3月19日，中国城投债余额为19437.28亿元；（3）2013年政府工作报告说，中央代地方发债3500亿元等。从前两个数据可以看出，地方投融资平台是地方债扩张的主体，一是通过直接向银行贷款，二是向金融市场发行城投债。

在将融资平台贷款、城投债、中央代发地方债、信托中的政信合作、保险资金基础设施债权投资及券商资管和私人股权合作的BT（建设-移交）债务融资等数据都考虑进来后，报告认为地方政府债务金额2012年底为15.3万亿，2013年底预计为16.3万亿，这意味着2012年和2013年地方债对GDP占比均大约为29%。比2010年的26.7%又多出两个百分点。

另一个数据更惊人。2013年4月，财政部原部长项怀诚在博鳌论坛上说，目前中央政府债务大约在7万至8万亿，地方政府债务估计为二十多万亿。这意味着地方债已占到GDP的四五成。考虑到发言者是高层内部人，发言必有所本；如果目前地方债的规模已为2010年底普查数字的两倍多，中央政府有所动作就不奇怪了。2013年8月1日开始的地方债大摸底是否能印证这一数据，有待观察。

地方债违约风险

从上述地方债规模的三个不同数据来看，中央政府的普查与抽查数据、金融机构的研究数据及前政府高官的估计数字一个高过一个。无论采信哪一个数据来源，地方债占GDP的比重已然不低。尤其目前经济下行，对地方政府的偿还能力构成了挑战。我们可以再看直接度量地方政府偿还能力的债务率指标，即本级政府债务余额与本年可用财力的比率，据称债务率在100%之内是相对安全的。

2011年公布的普查结果为：截至2010年底，只考虑全国省市县三级地方政府负有偿还责任的债务率为52.25%；如果把负有担保责任的债务加进来，债务率为70.45%。从这个数字看，整体偿付能力没有问题。不过也有隐患，全国有近两成、共78个市级政府负有偿还责任债务的债务率高于100%。

2013年6月公布的抽查结果为：截至2012年底，有9个省会城市本级政府负有偿还责任的债务率超过100%，最高的达188.95%；如果把负有担保责任的债务加进来，债务率最高的达219.57%。另外，有14个省会城市本级政府负有偿还责任的债务已逾期181.70亿元，其中2个省会城市本级债务逾期率超过10%。正是一些地方政府系统性地以借新债还旧债、挖新窟窿填补旧窟窿甚至到期还不了债，引起了市场对地方债金融风险的担忧。

旧发展模式的黄昏

从结构上来看，内地政府的债务偿还能力比沿海更值得担忧。中国目前的土地政策是土地总量管制与用途管制。在建设用地指标的分配上，不按照市场的趋势走，更偏向于考虑存量（如城市建成区的面积与人口等）及对落后地区的照顾等。这就必然导致中西部与内地的供地比东部沿海地区宽松得多。

但是珠三角与长三角等中国经济的引擎都在东部沿海一带，这是由区位与自然禀赋决定的，由此决定人力资源由内地向沿海净流动，这一净流动还在进行中。这就在宏观上带来了发展用的土地资源（增量）与人力资源（增量）的严重不匹配。

这样导致的结果是：在权力驱动的工业化与城市化方面，内地政府比沿海走得更远；投资效率方面，内地政府比沿海更低，与“人的城镇化”背道而驰，这是内地“工业鬼城”和空荡荡的新城频现的根本原因所在。说明内地的地方投融资平台内蕴着更大的信用风险。如果出现地方债违约事件，数量上一定是内地较沿海为多。

更为根本的问题是：中国地方政府尤其是中西部通过投融资平台债务扩张、政府投资驱动的发展模式还能走多远？2012年中国投资已占GDP的70%左右，其中中西部更是高到80%左右。根据海通证券姜超的研究，真实数据显示已有六省投资额超过GDP的90%，有两个省份投资额超过GDP的100%！例如某省2013年政府工作报告说：“2012年实现生产总值1884.5亿元，增长12.3%；固定资产投资1920亿元，增长33.9%。”这不是在创造财富，这是在毁灭财富。政府投资的低效率内蕴着债务违约风险；投资的整体效率越低，内蕴的整体违约风险越大。

中央政府来兜底？

或有人说，要是地方政府还不上债，那就让其破产吧。问题是，目前的地方政府是无限责任的，所谓破产是没有意义的。好比有限公司的出资人可以仅以出资额为限、对公司的债务承担有限责任，但无限公司不行，出资人得对公司的债务承担连带无限责任，公司破产了你也得还。同样地，无论其负有偿还义务的债，还是负有担保义务的债，无限责任的地方政府均是没法通过破产免除自身的义务的，硬要破产，那不过是赖债的遮羞布。

或有人说，地方投融资平台总是有限公司吧，地方政府对平台借的债完全可以撒手不管呀，平台违约就违约吧。问题是，投融资平台借的债是有地方政府明确或隐含的担保的，否则市场怎么可能借钱给平台？平台违约本质上就是地方政府违约。要是出现大量地方投融资平台债务违约，引起市场恐慌，那就可能触发系统性风险，地方政府能脱得了干系？

是的，在目前地方政府无限责任的条件下，地方政府对本级政府地方债负有无限责任；上级政府对下级政府的地方债亦负有接近无限的连带责任；推到尽，中央政府对地方债负有最终的接近无限的连带责任。这一个层层相套的无限责任的治理结构，像一艘没有隔水仓的大船，蕴含着系统风险。理论上一级地方政府可以不负责任地举债，而把相当一部分的偿还善后责任转嫁给上级政府甚至中央政府。

那对目前巨额的地方债，中央政府只有兜底被地方政府绑架的份儿了？这样做的道德风险是不言而喻的，等于是激励地方政府：看吧，借债还不了，最终有大家长出来埋单，那我无需节制、无需改善行为。不是已有一些地方政府现任领导放言了吗：“上一任借了钱搞工程、搞项目，有口碑也有政绩；本届政府绝不能勒紧裤腰带还债。”

先拿出自己的家当

不过，地方政府也别尽想着好事儿。中央政府也有因应之道。所谓的债务率，定义是本级地方政府债务余额与本年可用财力的比值。本年可用财力为本年的税收收入和土地出让金收入等。但债务率与负债率完全是两回事。负债率是债务占总资产（债务加所有者权益）的比重。中国的地方政府与国外不一样的地方，就在于手中有许多资产净值。要还债，当然是先把自己的家当拿出来。

其一是土地出让金收入，地方政府作为本地唯一的地主，垄断了本地土地供给，坐收垄断地租，这是稳定的收入。例如2010年土地出让金为史上最高，达2.7万亿，占地方财政收入的比例高达76.6%。之后由于房市调控加码，地方政府出现了减收。不过2013年土地市场又开始回暖了。2013年上半年，十大典型城市土地出让金与2010年同期基本持平。

其二是地方国企股权。截至2011年底，全国共有国有及国有控股企业（不含金融类企业）14.47万户，资产总额85.37万亿，所有者权益29.17万亿。在土地出让金收入减少的情况下，以减持地方国企股权抵偿地方债是可取的方法。何况地方国企以竞争性行业居多，经营业绩要比垄断央企差许多，减持地方国企股权又响应了“新两个凡是”，可谓一石二鸟。有许多学者如国务院发展研究中心金融所名誉所长、国务院参事夏斌等人即如此建议。

2013年9月5日，夏斌表示，相信10月底的地方债审计结果肯定是惊人的，会有相当部分的债务已成为呆账坏账；对个别大搞楼堂馆所、铺张浪费又欠债累累的地方政府，